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債券發行價格「返幾毛或幾分」是什麼意思,應該怎麼計算?

2017年08月09日 知乎問答精選 暫無評論 閱讀 5 ℃ 次

【尹小二的回答(40票)】:

銀行間債券發行(一級市場銷售)階段,承銷商往往會通過返還投資者手續費的方式來爭取客戶。這是國內證券市場中的特例,僅存在於國債、地方政府債、政策性金融債、短融、中票、定向債務融資工具等OTC品種中。在公司債、企業債的發行中較為罕見。

對於這個返還手續費的金額,黑話會說,返幾分(一般不會返到幾毛)。返還的金額大小一般取決於銷售商在承銷團中所處的地位(決定了銷售商能夠獲得的最大手續費額度)、債券的銷售熱度、以及投資者與銷售商的業務關係。一般情況下,債券手續費對投資者的最大返還額度是五分。由於債券是面值是100元,返五分就意味著每百元面值的債券,返還0.05元手續費。對於一個一年期的債券而言,這筆手續費的返還相當於降低了債券的認購價值。投資者在繳款時僅需支付99.95元。如果折算到收益率,相當於為這個一年期的債券增厚了5bp到期收益率。假設我們在一個三年期的債券上返還同樣金額的手續費,那麼這個債券的到期收益率增厚就下降到1.67bp了。

現返」與「另返

手續費的返還可以採取兩種模式,黑話叫:「現返」、「另返」。所謂現返,就是將返還的手續費折算到認購繳款的總金額中去(見上例),以減少債券一級買入成本的方式,增厚投資人的買入收益率;所謂另返,就是通過顧問費、咨詢費、合作協議等的方式,將手續費計入投資者的業務收入中,債券的買入價格仍然保持面額100元不變。採用另返的方式的,需要另行簽訂補充協議,牽涉到較為灰色地帶的法律和合規問題,尤其在資產管理行業,它實質上觸及了資產管理計劃份額持有人的利益,因此在實踐中較少採用。

這個銷售模式主要是債券承銷團成員為了爭奪客戶而發明的。由於商業銀行投行部在主承銷短融中票項目中對發行人收取的承銷費一般是3毛/年(短融應為4毛/年)。因此理論上一年期短期融資券的主承銷商手續費返還上限是4毛,亦即一年期債券的一級發行價最低不低於99.60。但是考慮到承銷成本、合理利潤等原因,現實中罕見返費超過1毛的一年期債券。對於承銷團內的分銷商而言,它所能返還的銷售費用總額一般在五分~一毛之間(來自主承銷商的折讓),因此其手續費返還上限即為一毛。一般而言,分銷商返還投資者的手續費不會超過其獲得的銷售費用總額的一半。通常主承銷商也不會為了爭奪銷售市場份額而主動破壞這個返還手續費的上限。(因為主承銷商以商業銀行為主體,對銷售的個人激勵較為一般)這就是為什麼市場返費最高常見五分,而不是更多的原因。

明返」與「暗返

@Ramen 問了「明返」和「暗返」。這種說法僅存在於國債、國家開發銀行債券、進出口銀行債券和農業發展銀行債券等利率類債券的一級市場承銷發行中。明返和暗返,指的是手續費的來源。由於利率債發行規模巨大、頻率高,因此採取承銷團制,理論上就可以認為有多個主承銷商、數目龐大的分銷商。為了激勵承銷團成員積極銷售,盡量壓低每次債券的發行成本(財政部的融資成本構築了中國的最低融資成本利率曲線),利率債的發行人(財政部、國開行、口行、農發行)在固定的承銷費基礎上,還增加了根據年度銷售排名和年度銷售量考核的額外承銷費返還。

舉例來說,根據《國家開發銀行關於增發2015年第一至五期金融債券的發行辦法》,

第三部分 分銷

一、分銷方式:承銷商在債券分銷期內將所承銷的債券進行分銷,所分銷的債券可在中央結算公司辦理債券一級托管。

二、承攬費及兌付手續費:債券承攬費按認購債券面值計算, 1年期無,3年期為0.05%,5年期和7年期為0.10%,10年期為0.15%;各品種均無兌付手續費。

這裡面提到的承銷費,如果承銷商返還給投資者,就會被稱為「明返」。由於利率債高度同質、發行頻率高、承銷團網絡覆蓋完善,因此承銷團成員之間的競爭就較為激烈。自身利率債需求相對較小的券商如何與宇宙行等開展競爭呢?這時候他們就會祭出「暗返」了。承銷團成員在上一年末會根據當年的銷售情況和對第二年的預期,做一個下一年度的銷售金額、排名預測。由於達到一定銷售金額、排名之後,發行人會在年底額外結算一筆承銷費獎勵優秀承銷商,激進的承銷團成員(券商)就會在年中銷售時提前將這部分預期中的手續費返還給客戶。這就是所謂的「暗返」了。暗就暗在,這筆錢,其實是承銷商YY出來的。如果今年沒有達成年初的目標,發行人也就不會返還相應費用,當年返出去的手續費也就打水漂了。具體暗返的最高金額多寡,由於從來沒幹過銷售,我就不太清楚了。

OK,總結一下。明返、暗返,說明了承銷費的來源。現返、另返,說明了返還手續費的方式。債券圈正常青年是明返、暗返全收,現返增厚賬戶。文藝青年是明返、暗返全收,另返入公司收入。2B青年是明返、暗返全收,分別走現返和另返賬戶。

一般對於最後一種投資者,銷售往往會說:

「嗶……」

掛上了電話。

【王max的回答(1票)】:

樓上是專家,說的很好。我就補充一個還有一種返利叫做「PB rebate」 是債券在一級市場發售的時候發行人拿出來給私人銀行的激勵費用。通常是一些私募債或者公募債需要高淨值的個人客戶來認購的時候有的。

【陳愛的回答(0票)】:

明返和暗返,指的是手續費的來源。由於利率債發行規模巨大、頻率高,因此採取承銷團制,理論上就可以認為有多個主承銷商、數目龐大的分銷商。

【劉愛的回答(0票)】:

對於承銷團內的分銷商而言,它所能返還的銷售費用總額一般在五分~一毛之間(來自主承銷商的折讓),因此其手續費返還上限即為一毛。

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